ตามหลักการทั่วไป ผลตอบแทน ย่อมมาจากสมการ ผลลัพธ์ – ค่าใช้จ่ายทั้งหมด = ผลตอบแทน ซึ่งผลตอบแทนจากการลงทุนก็ใช้หลักการคล้าย ๆ กันครับ ผมขออนุญาตยกตัวอย่างสำคัญ คือ “กองทุนหุ้น” มาอธิบาย

การลงทุนในกองทุนหุ้นนั้น เนื่องจากกองทุนนำเงินไปลงทุนในหุ้น ซึ่งผลตอบแทนระยะยาวของตลาดหุ้นมาจาก 1) การเติบโตของผลตอบแทนจากกำไรที่บริษัทจดทะเบียนทำได้ (earnings growth) กับ ผลตอบแทนจากเงินปันผลที่บริษัทจ่ายออกมา (dividend) ซึ่งเราสามารถนำเงินปันผลนี้มาลงทุนทบต้นไปเรื่อย ๆ ได้ ในขณะที่ผลตอบแทนระยะสั้นของตลาดหุ้น จะถูกกระทบจากปัจจัยเกี่ยวกับการเก็งกำไรซะมากกว่า ซึ่งผลจากการเก็งกำไรจะหายไป เมื่อคุณได้ลงทุนในระยะเวลาที่ยาวนานมาก ๆ เช่น 10 ปีขึ้นไป ด้วยเหตุนี้ ผลตอบแทนของการลงทุนในกองทุนหุ้น จึงจะมาจากการลงทุนระยะยาวถือครองกองทุนหุ้นนั้นเพื่อรับผลประโยชน์จากการเติบโตกำไรของบริษัทจดทะเบียนตามเศรษฐกิจระยะยาว และการนำเงินปันผลที่ได้รับมาลงทุนกลับ (ซึ่งถ้าเราลงทุนในกองทุนหุ้นที่มีนโยบายไม่จ่ายเงินปันผล กองทุนจะนำเงินปันผลที่ได้รับจากบริษัท และกำไรที่ลงทุนได้ ไปลงทุนทบต้นต่อเนื่องอยู่แล้ว)

เพราะฉะนั้น ถ้าเราลงทุนโดยถือครองกองทุนหุ้นที่มันลงทุนในหุ้นทั้งตลาดหุ้น (เช่น กองทุนดัชนี) ผลตอบแทนเราก็จะเทียบเท่าใกล้เคียงกับผลตอบแทนของตลาดหุ้น ดังที่ John Bogle กล่าวไว้ว่า “กลยุทธ์ในการลงทุนที่จะชนะในระยะยาว คือการเก็บเกี่ยวรับผลตอบแทนจากระบบทุนนิยม ซึ่งทำได้ด้วยการถือครองหุ้นทั้งตลาด อันเป็นการลงทุนถือครองธุรกิจทั้งหมด ไม่ใช่การซื้อขายหุ้น” — “In investing, the winning strategy for reaping the rewards of capitalism depends on owning business, not trading stocks.”¹

นำมาสู่หลักการที่ว่า ผลตอบแทนในการลงทุนระยะยาวของเรา ก็จะมาจากผลตอบแทนขั้นต้นของตลาดหุ้น (gross returns) แต่เนื่องจากการลงทุนในกองทุนรวมจะมีค่าใช้จ่ายต่าง ๆ อันทำให้ ผลตอบแทนขั้นต้นถูกหักออกไปอีก ผลตอบแทนสุทธิที่คุณจะได้จริง ๆ ก็จะมาจาก ผลตอบแทนระยะยาวของตลาดหุ้น – ค่าใช้จ่ายทั้งหมด (gross returns – costs) ดังนั้น นำไปสู่หลักการลงทุนที่ว่า ในเมื่อผลตอบแทนระยะยาวตลาดหุ้นนั้นคงที่ การจะได้ผลตอบแทนที่ใกล้เคียงที่สุด เราจะต้องลงทุนโดยมีค่าใช้จ่ายให้น้อยที่สุด และถ้าเราลงทุนผ่านกองทุนรวมหุ้น เราก็ควรจะต้องทำยังไงก็ได้ให้ ค่าใช้จ่ายกองทุนรวมทั้งหมด ต่ำที่สุด โดยค่าใช้จ่ายที่จะลดทอนผลตอบแทนเรา ได้แก่

1. ค่าใช้จ่ายทั้งหลายของกองทุนรวม — เริ่มตั้งแต่ค่าธรรมเนียมในการซื้อกองทุน (front-load) ค่าใช้จ่ายในการซื้อขายหลักทรัพย์ (transation fee) ค่าใช้จ่ายในการบริหารจัดการกองทุน (management fee) ค่าใช้จ่ายอื่นที่เกี่ยวข้องกับกองทุน ซึ่งถ้ารวมกับค่าบริหารก็จะเรียกเหมา ๆ ว่า total expenses ยังไม่หมดครับ เวลาขายก็โดยค่าธรรมเนียมในการขาย (back-load) อีก
2. ภาษี (taxes) — โดยเฉพาะภาษีจากการลงทุนในกองทุนรวมที่มีนโยบายจ่ายปันผล ซึ่งจะทำให้คุณต้องเสียภาษีจากปันผลที่กองทุนจ่ายครั้งละ 10% ดูเหมือนไม่เยอะ แต่ระยะยาวนั้น ส่วนต่างตรงนี้ถ้าได้นำไปลงทุนให้ได้ผลตอบแทนทบต้นต่อเนื่อง มันจะเป็นมูลค่าเงินที่สูงมาก ๆ (ผมเคยเขียนเรื่องนี้ไว้เกี่ยวกับ กองทุนที่มีนโยบายจ่ายปันผล ลองอ่านได้ครับ) ในทางกลับกัน ถ้าเป็นได้ เราควรจะลงทุนในกองทุนรวมที่ให้สิทธิประโยชน์ทางภาษี เช่น กองทุนสำรองเลี้ยงชีพ (PVD) กองทุนรวมหุ้นระยะยาว (LTF) กองทุนรวมเพื่อการเลี้ยงชีพ (RMF) ให้ครบตามสิทธิก็จะเป็นประโยชน์ขึ้นไปอีก
3. ค่าใช้จ่ายจากการเลือกกองทุน (selection costs) — พวกนี้ก็คือต้นทุนทั้งหลายเวลานักลงทุนเลือกกองทุนรวม โดยนั่งดูผลตอบแทนย้อนหลัง กองทุนติดดาว กองทุนที่โฆษณาจัดอันดับ กองทุนฮิต ๆ คือ นักลงทุนจะระงับพฤติกรรมตรงนี้ได้ นักลงทุนต้องเชื่อก่อนว่าระยะยาว กองทุนรวมบริหารเชิงรุก (active funds) ที่ชนะตลาดหุ้นมีน้อยมาก และจะเป็นกองไหนเราไม่รู้หรอก ยิ่งไอ้เรื่องการดูผลตอบแทนย้อนหลัง กองที่ 1 ที่ 2 แม้จะมีงานวิจัยมากมายหาอ่านได้ว่า มันเชื่อถือไม่ได้ ผลตอบแทนย้อนหลังในอดีตไม่เกี่ยวข้องกับผลตอบแทนในอนาคตเลย (In investment performance, the past is not prologue.) แต่นักลงทุนก็ไม่เชื่อกันอยู่ดี ยังเชื่อว่าตัวเองจะเลือกชนะ พฤติกรรมแบบนี้ทำให้นักลงทุนเกิดการกระโดดไปมา ซื้อกองทุนนู้น ขายกองทุนนี้ โดยเชื่อว่าตนจะเลือกกองเทพ ๆ ได้ถูกต้อง ผลเสียจะเกิดขึ้นเพราะการกระโดด เคลื่อนย้ายมีค่าใช้จ่าย นักลงทุนต้องเสียค่าธรรมเนียมในการเข้าออก นักลงทุนต้องเสียเวลามานั่งงมข้อมูล นักลงทุนจะขาดทุนเงินต้น ต้นทุนพวกนี้จะไปกัดกินผลตอบแทนของนักลงทุนเอง ถือว่าเป็นค่าใช้จ่ายอย่างหนึ่งด้วย
4. ค่าใช้จ่ายจากการจับจังหวะตลาดได้แย่ (counter productive market timing) — นักลงทุนมักจะเชื่อว่าตัวเองซื้อถูกขายแพงได้ สามารถจับจังหวะซื้อขายแล้วได้กำไร แต่เรื่องจริง มีนักลงทุนน้อยมาก ๆ ที่จะทำได้ เรื่องนี้ Charles Ellis เคยทำการศึกษาจากข้อมูลช่วงปี 1982-1997 พบว่า นักลงทุนที่พยายามจับจังหวะตลาดหุ้น ซื้อขายกองทุนเปลี่ยนไปมา จากกองทุนเดิมของตนไปยังกองทุนที่เชื่อว่าจะทำผลตอบแทนได้ดีกว่า ทำให้นักลงทุนพลาดผลตอบแทนเกือบ 1/3 จากผลตอบแทนที่กองทุนโดยเฉลี่ยทำได้ นั่นคือ ถ้ากองทุนโดยเฉลี่ยทำผลตอบแทนได้ 9% ต่อปี นักลงทุนที่มีพฤติกรรมจับจังหวะซื้อขายโยกย้ายกองทุนจะได้ผลตอบแทนแค่ 6% ต่อปี เท่านั้น ซึ่งอีกสาเหตุหนึ่งเป็นเพราะว่า นักลงทุนที่ซื้อขายกองทุนจะต้องจ่ายค่าธรรมเนียมกองทุนเก่า และจ่ายค่าธรรมเนียมเข้ากองทุนใหม่ และการชอบโยกของนักลงทุน มักจะโยกจากกองทุนที่นักลงทุนไม่กำไร เพราะฉะนั้นก็จะมีผลขาดทุนค้างอยู่ พอนักลงทุนทำซ้ำแบบนี้เรื่อย ๆ นักลงทุนก็จะกินเงินต้นตัวเองไปอีก อันตรายอีกอย่างหนึ่งของการจับจังหวะ คือ นักลงทุนจะต้องถือเงินสด จนเกิดภาวะที่พลาดในการลงทุน ลองนึกภาพเงินที่ไม่ได้อยู่ในตลาดหุ้นเพราะคอยจังหวะ แต่พอตลาดหุ้นทะยาน แล้วเรากลับเข้าไปซื้อไม่ทัน เราจะเกิดสิ่งที่เรียกว่า (cash drag) เพราะเงินสดจะให้ผลตอบแทนต่ำมากเมื่อเทียบกับผลตอบแทนของตลาดหุ้นในช่วงกระทิง นี่ก็เป็นผลที่ทำให้นักลงทุนมีผลตอบแทนที่ลดลงไปอีก และบางทีก็มี cash drag สองเด้ง คือนักลงทุนถือเงินสดรอลงทุน แต่พอนักลงทุนตัดสินใจลงทุน นักลงทุนไปเลือกกองทุนบริหาร ซึ่งกองทุนพวกนี้ก็จะจับจังหวะลงทุนอีก ทำให้พวกเขาถือเงินสดยังไม่ยอมลงทุน สรุปนักลงทุน cash drag ถึงสองต่อ

นำไปสู่ทฤษฎีการกระทำกับผลที่ว่า ผลตอบแทนในการลงทุนระยะยาวในกองทุนหุ้นของคุณ จะลดลงจากค่าใช้จ่ายต่าง ๆ อาทิเช่น ภาษี ค่าใช้จ่ายกองทุนรวม ต้นทุนค่าใช้จ่ายจากการเลือกกองทุนรวม จากการจับจังหวะลงทุนที่แย่ ลองนึกภาพ ถ้าตลาดหุ้นระยะยาวให้ผลตอบแทน 10% ทบต้นต่อปี คุณถือกองทุนรวมที่คิดค่าใช้จ่ายทั้งหมดปีละประมาณ 2.5% คุณมีต้นทุนจากการเลือกกองทุนโดยการกระโดดไปมาอีกปีละ 0.5% การจับจังหวะลงทุนทำให้คุณพลาดช่วงตลาดหุ้นกระทิงทำให้เกิด cash drag ลดผลตอบแทนไปอีก 0.25% และค่าใช้จ่ายอื่น เช่น ภาษี ก็ลดผลตอบแทนคุณไปอีกเป็นตัวเลขกลม ๆ 0.25% สรุปแล้วค่าใช้จ่ายของคุณเบ็ดเสร็จ 3.5% ต่อปี

เพราะฉะนั้น ผลตอบแทนระยะยาวตลาดหุ้นหักด้วยค่าใช้จ่ายทั้งหมด คุณจะเหลือผลตอบแทนสุทธิได้รับจริงแค่ 10-3.5 = 6.5% ต่อปี คุณอาจจะคิดว่ามันดูไม่น่าต่างอะไร แต่ในวงการเงินเรียกสิ่งนี้ว่า “Black Magic of Decompounding” เพราะมูลค่าเงินลงทุนของคุณในอนาคตจะหายไปมหาศาล

สมมติว่า ถ้าคุณเริ่มลงทุนตั้งแต่อายุ 20 ปี ไปจนถึงอายุ 70 ปี ซึ่งจะมีเวลาลงทุนประมาณ 50 ปี ถ้าคุณลงทุนด้วยเงินก้อนเดียว 10,000  บาท จำนวนเงินที่คุณจะได้ในปีที่ 50 ระหว่างผลตอบแทน 10% ต่อปี กับผลตอบแทนสุทธิหลังหักค่าใช้จ่าย 6.5% ต่อปี ช่างน่าเหลือเชื่อนัก เงิน 10,000 บาทที่ได้ผลตอบแทน 10% ต่อปีทบต้นในระยะเวลา 50 ปี จะกลายเป็นเงินประมาณเกือบ 1,174,000 บาท ในขณะที่ถ้าเหลือผลตอบแทนทบต้นแค่ 6.5% ต่อปีจะเป็นเงินประมาณ 233,000 บาท ห่างกันประมาณ 5 เท่า หรือพูดง่าย ๆ ว่า ค่าใช้จ่าย 3.5% ต่อปี คิดเป็นเงินถึง 941,000 หรือประมาณ 77.85% ของเงินที่คุณควรจะได้รับ

พูดอีกแบบ ก็คือ แทนที่คุณจะได้ผลตอบแทน 10% ทบต้นต่อปี คุณสร้างค่าใช้จ่ายขึ้นมาเยอะ ๆ จนลดผลตอบแทนคุณเหลือ 6.5% ต่อปี เงินคุณจะเหลือแค่ 1/5 ของเงินที่คุณควรจะได้ !

นำไปสู่ข้อสรุปง่าย ๆ ของเรา ก็คือ ผลตอบแทน (Returns) เป็นผลโดยตรงจาก ค่าใช้จ่าย (Costs) 

อะไรที่คุณไม่เสียออกไป ก็คือ ผลตอบแทนที่คุณได้รับ

เพราะฉะนั้น อย่าจ่ายอะไรออกไปอย่างไร้เหตุผล ครับ

¹ อ้างอิงจาก John C. Bogle, The Little Book of Common Sense Investing : The Only Way to Guarantee Your Fair Share of Stock Market Returns (New Jersey: John Wiley & Sons, 2007), p. 192.