ประวัติศาสตร์กองทุนดัชนี

เพื่อจะเข้าใจได้ดีขึ้นเกี่ยวกับกองทุนดัชนี เราลองมาย้อนประวัติศาสตร์ดูว่าเส้นทางแห่งการลงทุนเชิงรับ (passive investment) โดยกองทุนดัชนีนั้นเดินทางมาอย่างไร กว่าจะมีวันนี้กองทุนพวกนี้ก็เจ็บมาเยอะพอดู ที่ๆจะพาไปย้อนอดีตคือ สหรัฐอเมริกา เพราะกองทุนดัชนีสำหรับนักลงทุนรายย่อยเกิดขึ้นที่นั่นที่แรกครับ

  • ก่อนยุค 1960, นึกภาพก่อนสิ้นสุดสงครามโลกครั้งที่ 2 หรือก่อนปี พ.ศ. 2500 วงการลงทุนอยู่ในมือของผู้จัดการกองทุนซึ่งบริหารจัดการคัดเลือกหุ้นเพื่อหาผลตอบแทนสูงสุด (Active Funds or Actively-Managed Funds) อันที่จริงสมัยนั้นอุตสาหกรรมกองทุนรวมยังเป็นอะไรที่ค่อนข้างเล็กมากครับ แต่ภาพรวมคือ ก็จะมีผู้จัดการกองทุนหรือผู้จัดการเงินทุนเป็นคนวิเคราะห์หุ้นหรือหลักทรัพย์ที่จะลงทุน ไม่ก็เป็นคนตัดสินใจโดยมีฝ่ายวิจัย นักวิเคราะห์หรือที่ปรึกษามาร่วมทีมลงทุนด้วย
  • ช่วง 1960s-1970s, ช่วงนี้เป็นยุคคล้ายๆยุค renaissance และปฏิวัติวงการลงทุน เพราะเป็นช่วงเวลาที่วงการศึกษา (academic) และศาสตราจารย์หรือผู้เชี่ยวชาญรวมถึงมีบทวิจัยจากโรงเรียนธุรกิจ (business school) ตามมหาวิทยาลัยดังๆ อาทิ Wharton, Chicago เข้ามาพลิกวงการลงทุน อีกทั้งยังเป็นจุดเปลี่ยนในยุคถัดๆไป เพราะผู้ที่สำเร็จการศึกษาจากมหาวิทยาลัยเหล่านี้ก็ออกมาทำงานในวงการลงทุนและเอาสิ่งที่เรียนรู้มาขยายในภาคปฏิบัติจริง ทำให้วงการศึกษาครอบงำตลาดทุนในยุคหลังๆครับ คนในวงการที่เปลี่ยนโลกลงทุนในยุคนี้ก็เช่น Harry Markowitz, ได้ทำให้เกิดหลักการลงทุนที่ฮิตๆกันต่อมาคือ “อย่าใส่ไข่ทุกใบไว้ในตะกร้าใบเดียว” (don’t put all your eggs in one basket.) คือมาจากหลักสำคัญที่ยังอยู่ทุกวันนี้ในเรื่องของ “Portfolio Selection” ความเสี่ยงจากการลงทุนในหลักทรัพย์(รายตัว)ไม่สำคัญเท่าความเสี่ยงที่ทั้งพอร์ตลงทุนแบกรับครับ ถ้าคุณลงทุนในสินทรัพย์ที่หลากหลายและมีการกระจายความเสี่ยงที่ดี (well-diversified) คุณจะได้ผลตอบแทนสูงขึ้นโดยที่ความเสี่ยงลดลง คือ มาร์โควิซเป็นคนเริ่ม แต่มีคนหลังๆที่สำคัญอีกหลายคนมาช่วยต่อยอดพัฒนาทฤษฎีให้เข้มแข็งขึ้น อาทิ Kenneth R. French, Eugene Fama และพัฒนามาเป็น Modern Portfolio Theory ในปัจจุบันครับ

ยุคนี้อีกทฤษฏีหนึ่งที่เกิดขึ้นมาคือทฤษฎี “Market Efficiency” (ตลาดที่มีประสิทธิภาพ) คือทฤษฎีนี้บอกว่า ถ้าตลาดทุนมีประสิทธิภาพในระดับสูงสุด การใช้วิธีลงทุนแบบเทคนิค แบบปัจจัยพื้นฐาน และแม้กระทั่งข้อมูลภายในก็ไม่สามารถหาประโยชน์หรือทำผลตอบแทนส่วนเกินได้ เพราะตลาดจะรับรู้ข่าวสารทุกอย่าง และราคาที่ปรากฏของหลักทรัพย์ เช่น ราคาหุ้น นั้นสะท้อนข่าวสารและความคาดหวังไปหมดแล้ว พูดง่ายๆก็คือ เลิกคิดที่จะชนะตลาดซะ มันถึงขั้นนั้นเลย

  • ยุค 1970-1990s, ยุคนี้คือช่วงแรกที่เกิดกองทุนดัชนีครับ เพราะยุคก่อนหน้านั้นมันมีทฤษฎีทางการเงินมารองรับถึง 2 อย่างคือ ทฤษฎีตลาดที่มีประสิทธิภาพ, และทฤษฎีพอร์ตฟอลิโอสมัยใหม่(เรื่องของการผสมสินทรัพย์ลงทุน) คราวนี้นักลงทุนสถาบันก็เริ่มเรียกหาตัวช่วยที่จะลงทุนตามทฤษฎีเหล่านี้ได้ขึ้นมา ประกอบกับการมีหนังสือสำคัญๆที่ออกมากระแทกแสกหน้าวงการลงทุน(ที่ยังครองโดยผู้จัดการกองทุน 100%) นั่นคือ

ในปี 1973, ศาสตราจารย์ Burton G. Malkiel ตีพิมพ์หนังสือชื่อ A Random Walk Down Wall Street เผยแพร่ทฤษฎีเดินสุ่ม มาย้ำอีกทีว่าในตลาดทุนหรือตลาดหุ้นนั้นการเคลื่อนไหวของราคาไม่สามารถทำนายได้โดยวิธีการใดๆ และการลงทุนด้วยวิธีเทคนิค วิธีวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐาน วิธีจับจังหวะตลาดก็ไม่ได้ผลในตลาดหุ้น (หนังสือเล่มนี้ดีมากๆ ควรอ่านครั้งหนึ่งในชีวิตการลงทุนครับ) พอปี 1976 มีหนังสือมากระแทกอีกเล่มคือ Winning The Loser’s game ของ Charles D. Ellis ที่บอกว่า การลงทุนคือเกมคล้ายๆเทนนิสมือสมัครเล่น ใครที่ตีพลาดน้อยกว่ามักจะเป็นฝ่ายชนะ และคนที่พยายามจะเคลื่อนไหวมากๆ (เช่น พวกผู้จัดการกองทุนที่ซื้อขายหุ้นบ่อยๆ) จะเป็นผู้ที่แพ้ครับ อีกทั้งยังตีแผ่อีกว่าที่ผ่านมานั้นผู้จัดการกองทุนโดยเฉลี่ยบริหาร Active Funds ได้ผลตอบแทนน้อยกว่าผลตอบแทนของตลาดหุ้นอย่างมาก พวกเขาส่วนใหญ่แพ้ดัชนี The S&P500 หรือพูดง่ายๆคือ ลงทุนได้ผลตอบแทนเท่าดัชนีก็ถือว่าได้ผลตอบแทนมากกว่ากองทุนแบบบริหารกว่า 70-80% ครับ

คราวนี้เรื่องเลยมันส์เลย บลจ.แวนการ์ด (Vanguard) โดย John C. Bogle ก็ออกกองทุนดัชนีกองแรกออกมาโดยเลียนแบบ The S&P500 Index, และปี 1976 ก็ออกกองทุน VFINX เป็นกองทุนดัชนีกองแรกสำหรับนักลงทุนรายย่อยทั่วไป (individual investors) โดยมีเงินลงทุนตอนแรกที่นักลงทุนซื้อเพียงแค่ $11 million (สิบเอ็ดล้านเหรียญสหรัฐ) และสิ่งที่วงการกองทุนรวมตอบรับคือ “เสียงหัวเราะและเยาะเย้ย” บ้างก็ว่าเป็นความโง่เขลาของโบเกิล วงการกองทุนรวมตั้งคำถามว่า “ใครกันจะต้องการกองทุนที่ให้ผลตอบแทนเท่ากับค่าเฉลี่ย(ของตลาด)?” สมัยนั้นบลจ.ที่ใหญ่สุดในวงการคือ Fidelity ผู้บริหารก็บอกว่า “I can’t believe that the great mass of investors are going to be satisfied with just receive average returns.” (ประมาณว่า จะบ้าหรอ ใครกันจะมาพอใจกับผลตอบแทนเท่าตลาดหุ้น)

บางโบรกเกอร์ก็โจมตีว่ากองทุนพวกนี้ไม่ดี เวลาขายให้นักลงทุนก็จะบอกว่า คุณจะเอาหรอกองทุนพวกนี้มันสำหรับนักลงทุนที่เป็นแค่พวกค่าเฉลี่ยนะ (average fund for average person) กระตุ้นให้คนรู้สึกแย่เวลาซื้อกองทุนดัชนี จริงๆไม่ใช่อะไรครับ กองทุนดัชนีของ Vanguard นั้น ประมาณสองปีหลังก่อตั้งมาก็ยกเลิกค่าธรรมเนียมในการขาย (Sale Front-Load) ทำให้เวลานักลงทุนมาซื้อกองทุนพวกนี้ คนขายเช่นโบรกเกอร์  ตัวแทนขาย ที่ปรึกษาการลงทุน ไม่ได้ค่านายหน้าครับ ปกติสมัยนั้นกองทุนทั่วไปมีค่าธรรมเนียมขายสูงประมาณ 5-10% ลองคิดภาพ คุณลงทุนไป 10,000 เหรียญ คุณได้ลงทุนจริง 9,000-9,500 ส่วนที่หายไปก็เข้ากระเป๋าคนขายซะ แถมถือไปเรื่อยๆก็มีค่าใช้จ่ายอีกปีละประมาณ 1.5-2.5% ต่อปี ในขณะที่กองทุนดัชนี S&P500 ของแวนการ์ดสมัยนั้นคิดค่าใช้จ่ายปีละ 0.25% ต่อปี เท่ากับประหยัดจากปกติ 1.25-2.25% ต่อปีตุนเป็นผลตอบแทนไว้ในกระเป๋าของเราเอง แถมไม่ต้องเสียค่าธรรมเนียมซื้อขายให้ตัวแทนขายคนไหนด้วย ก็ใช้เวลาประมาณ 10 กว่าปี คือใกล้ๆปี 1985 กองทุน Vanguard S&P500 ถึงมีมูลค่าทรัพย์สินสุทธิของกองทุนโตจาก 10 ล้านตอนแรกเป็น 1,000 ล้านเหรียญ

  • ยุค 1990 เป็นต้นมา, พอเวลาผ่านไป ด้วยความไม่ย่อท้อและความพิสูจน์ได้ของกองทุนดัชนีว่าด้วยต้นทุนที่ต่ำของมัน ค่าใช้จ่ายที่เรียกเก็บน้อยมากๆ กลยุทธ์ลงทุนที่เลียนแบบและถือหุ้นยาวสามารถเอาชนะกองทุนรวมแบบบริหารส่วนใหญ่ได้ในระยะยาว งานวิจัยสมัยนั้นก็ตีพิมพ์รัวๆว่า กองทุน active funds ไม่ได้สร้างคุณค่าหรือทำผลตอบแทนเฉลี่ยได้ดีเลย แพ้ตลาดและแพ้กองทุนดัชนีนะ ทำให้กระแสความนิยมในกองทุนดัชนีมีสูงขึ้น พอถึงปี 1993 เงินลงทุนในกองทุนดัชนีก็ขยับมาเป็น $125bn (125,000 ล้านเหรียญ) คิดเป็น 4% ของเงินลงทุนในกองทุนรวมสมัยนั้น มันนิยมมากจนกระทั่งคนที่ดูถูกมัน เช่น Fidelity ต้องกลืนน้ำลายตัวเองและออกกองทุนดัชนีมาบ้าง รวมถึงการเกิดขึ้นมาของกองทุน ETF ที่ได้รับความนิยมในปัจจุบันก็เป็นตัวเร่งให้การลงทุนกองทุนดัชนีและการลงทุนเชิงรับกลายเป็นกระแสหลักขึ้นมา

และเวลาที่นานพอก็ทำให้คนเห็นอะไรอีกหลายอย่าง เช่น ตอน Vanguard ตั้งกองทุนดัชนีออกมา มีกองทุนหุ้น (general equity) ตอนนั้น 211 กอง พอมาถึงยุคล่าสุดเหลือผู้อยู่รอดเพียง 50 กองทุนในปัจจุบัน และส่วนใหญ่ทำผลตอบแทนแพ้มันด้วย เงินลงทุนก้อนใหม่ๆจึงหลั่งไหลเข้าสู่กองทุนรวมดัชนี ตัวเลขปี 2015 นั้นมีเงินลงทุนในกองทุนรวมดัชนีหุ้น $4 trillion หรือประมาณ 33% ของเงินลงทุนในกองทุนรวมทั้งหมด และกระแสเงินลงทุนใหม่ๆในปัจจุบันก็ไหลเข้ากองทุนดัชนีเรื่อยๆครับ ส่วนกองทุน Vanguard S&P500 พระเอกของเรานั้นปัจจุบันก็เป็นกองทุนรวมหุ้น (mutual equity fund) ที่ใหญ่ที่สุดในสหรัฐอเมริกาครับ ล่าสุดคือขนาดทรัพย์สินสุทธิประมาณ $230bn (230,000 ล้านเหรียญ) และคิดค่าใช้จ่ายเพียง 0.16% ต่อปี แต่ถ้าลงทุนด้วยเงินจำนวนสูงขึ้นต่องวด (VFIAX) ค่าใช้จ่ายรวมจะเหลือ 0.05% ต่อปี !! และผลตอบแทนทบต้นของมันตั้งแต่ก่อตั้ง 1976-2015 (ประมาณ 40 years) คือ 10.8% ต่อปีครับ


จะเห็นได้ว่ากว่ากองทุนดัชนีกว่าจะได้รับความนิยมสุดๆจริงๆก็ใช้เวลาเกือบ 20 ปีนับแต่มีกองแรกเกิดขึ้นมา แต่การเกิดขึ้นมาของมันเป็นประโยชน์กับนักลงทุนส่วนใหญ่ครับ ในประเทศไทยยังไม่ได้รับความนิยมและคนส่วนใหญ่ก็ได้รับสารจากแหล่งต่างๆว่าให้ลงทุนในกองทุนแบบบริหาร (active funds) เป็นหลัก บ้างก็ว่าตลาดหุ้นไทยยังไม่มีประสิทธิภาพพอที่กองทุนดัชนีจะชนะกองทุนบริหารในไทยได้ (อันนี้ไม่จริงนะครับ สามารถอ่านบทความอื่นๆในเพจนี้ประกอบได้) ทั้งนี้ขอจบบทความด้วยข้อคิดจาก John Bogle ที่ว่า

“Forget the Needle. Buy the Haystack”

แทนที่จะงมหากองทุนบริหารที่เป็นที่หนึ่งในอนาคต(ซึ่งทำนายไม่ได้), แทนที่จะเลือกหุ้นเลือกหลักทรัพย์เองรายตัว, แทนที่จะมัวมานั่งงมเข็ม ประวัติศาสตร์ของกองทุนดัชนีได้แสดงให้เห็นแล้วว่า

“ซื้อทั้งกองฟางไปเลย อาจจะเป็นตัวเลือกที่ดีกว่า”

Leave a Reply